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2018年07月20日 上一期 下一期

继续坚定不移地去杠杆!

    随着严格监管与去杠杆政策逐步发挥作用,金融市场开始阵痛。这种夹杂着市场阵痛、宏观忧虑以及外部不确定性的状态,会让人们不再愿意面对改革。

    历史上几乎所有经济泡沫均以破裂收场。信用持续扩张制造经济泡沫,如果自愿停止扩张,可能让经济提前进入一个阵痛调整期,但可以避免货币体系陷入危机以及由此产生的一系列风险。

    1980年代的美国和日本均是以提高利率刺破泡沫,1997年亚洲金融危机从外部冲击了一些结构脆弱的国家,尽管这些经济体极力挽救但无济于事。中国试图通过主动去杠杆的方式,抑制泡沫成长,并逐步释放风险。这是一项前所未有的试验,如果中国不这样做,庞大的体量可以继续容纳泡沫膨胀,但是一条不归路。

    事实上,即使什么也不做,信用扩张导致的泡沫也会自动在通缩中坍塌。这是因为大众的购买力(工资)增速赶不上信用扩张期间的资产价格膨胀与产能投资扩张。当房子和其他商品因缺乏购买力支撑而销售下滑,价格下跌会导致一些地产企业和产能过剩的工厂陷入债务危机,破产以及坏账会大量涌现,躲避风险的金融体系紧缩信用进一步让局势恶化。

    以中国为例,目前中老年人在房价较低时购买了住房。如果剔除住房,他们的工资增长可能会勉强跟上物价增幅,但还要支付高昂的子女教育费用以及为养老储备,因为未来的养老金水平可能不足以支撑体面生活。

    但是,年轻人工资在支付高昂的居住成本以及日常刚性支出后,并不会留下多少。因此,原本应该是消费主力的年轻人已经很难支撑房价以及更多消费,出现“宅男”,“佛系”,“消费降级”等现象,买房也需要掏空“六个钱袋”。

    这说明中国信用扩张已经到头,人们已经很难支撑资产价格与消费增长。原本产能过剩会导致价格战,让竞争力较弱的企业出局,价格下跌也会刺激消费。此外,太高的地租和税费导致一二线城市商业成本过高,商业零售与其他服务业价格过高而影响了消费。现在只有三四线地租较低的城市有消费潜力,但新一轮房价上涨已经关闭了机会之门。

    如果中国防范与化解金融风险过程中,无法通过去杠杆政策让住房等资产以及其他资源要素价格回归到合理水平,即使不出现硬着陆,经济也会进入一种准滞胀状态。解决这个难题是当前供给侧结构性改革的主要目的,具有重大意义。

    但是,改革要对现有利益格局重新调整,这也是其他国家不能实现主动去杠杆的原因,因为强大的反对者可以影响和左右政治决定。主动去杠杆会影响到地方政府、企业、金融机构、个人投资者以及就业,整个市场都会受到不确定性冲击,因此,改革是高瞻远瞩者为了赢得未来而主导的事业。

    改革者希望制止一场还未发生的危机,如果改革成功避免了危机,所有人并不觉得是改革的功劳,他们认为可能压根不会发生危机;如果改革失败,改革者则要承担所有后果,成为众矢之的。改革者的风险如此之大,几乎注定所有国家都会等待泡沫自己破裂,成为系统错误,而不是勇敢地去拯救。

    现在,改革改变了中国市场的风险偏好,一些风险较高的企业出现融资难问题,有观点认为,原本针对地方政府与国企的去杠杆却让民营企业更受伤,因此,应该放松货币政策避免误伤。

    这是中国独有的现象,民企在社会舆论中具有道德优势,因为相比政府、国企,舆论认为民企是弱势群体。因此,去杠杆政策伤害“弱者”既不公平也不合理。这看上去像是以道德指责抵制去杠杆政策的巧妙方式。

    在信用紧缩阶段,只有高风险企业更迫切借款,融资难融资贵是风险体现,这种风险对于银行而言是真实的。在过去,有些民企无序扩张,甚至寄生于地方政府业务之上,它们受到冲击并不意外。事实上,对风险的判断应该交给提供借款的机构,而不是要求它们承担道德扶助责任。

    改革总是在与市场博弈中艰难前行,勇敢的改革者需要灵活应对变化的局面。中国已经到了必须结构性改革的时刻,改革已经上路, 我们应该共度时艰,跨越中等收入陷阱,进入一个新的时代。