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2018年08月02日 上一期 下一期

政策重心在“稳”,不走刺激经济的老路

邓海清

    邓海清(中国人民大学客座教授)

    2018年7月31日,政治局召开会议分析研究当前经济形势,部署下半年经济工作。5月以来,外部不确定性显著增加,同时中国经济下行压力增大,前期的“央财之争”侧面反映政策层在如何应对当前的复杂局面上存在分歧。上周的国务院常务会议初步定调,本周的政治局会议一锤定音:“稳”字压倒一切。

    2011年中央经济工作会议定调“稳中求进”以来,到现在已经延续了八年时间。2016年中央经济工作会议对“稳中求进”做出深刻阐释:“稳是主基调,稳是大局,在稳的前提下要在关键领域有所进取,在把握好度的前提下奋发有为”。

    每一年的“稳中求进”,具体内涵都有所不同:2015年以稳为主;2016年稳的是经济,进的是供给侧结构性改革;2017年以进为主,“三大攻坚战”成效卓著。

    对于此次政治局会议定调2018年下半年,我们认为“稳中求进”的关键是“稳”,首次提出“稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期”。与以往相比,我们认为此次的“稳”有六大不同。

    第一,“稳”的整体目标,是在“稳中有变”的大背景下,托底“经济L型”下半场,以不变应万变,而非开启新一轮经济周期。

    “稳中有变”,最大的变化在于外部环境,而当前的外部环境恶化与以往有很大不同。2008年、2014年等时期的外部环境恶化,主要是发达国家经济增长回落,导致外需不足。而当前的外部环境恶化,主要来源于美国对中国的政策变化,在美国中期选举之前,特朗普有提出“过分要求”的动机,因此应对外部环境恶化,需要有持久战的准备,做好自己的事情,等待外部环境发生变化,这是“稳”的核心出发点。

    在这种情况下,政府只需要托底经济,确保L型的一横即可,没有必要去过度刺激经济,更没有必要去开启新一轮经济增长周期、实现V型复苏。因为,刺激经济是需要付出代价的,过去每一轮稳增长都有加杠杆的主体,例如2008年的企业,2014年的地方政府,2016年的居民部门。对于目前而言,没有必要再用风险的增加,换取短期的经济复苏,从长期来讲,得不偿失。

    第二,“稳”的关键点,是“防风险”、“补短板”,避免薄弱环节出现风险暴露,而非刺激经济。

    对于此次“六稳”的排序,应当引起重视。过去的稳增长,基本都是从三驾马车着手,尤其以稳投资为核心;而此次的“稳”,稳投资仅仅居于第五位,稳就业、稳金融居于最前。我们认为,六稳中的“稳就业”、“稳金融”、“稳外资”,都是防风险、补短板,即针对薄弱环节,作出相应政策安排。

    稳就业居于“六稳”之首,且在六点要求中单独列为一项,这在全国城镇调查失业率4.8%为有数据以来最低值的背景下,显得尤为特别。在供给侧结构性改革、环保攻坚战的背景下,叠加实体经济去杠杆,民营企业特别是中小企业困难重重,未来还可能叠加外部不定性,就业问题可能会越来越突出,这是政治局会议“把稳定就业放在更加突出位置”的原因。

    稳金融,我们认为有三层含义。第一层含义是稳定金融市场,避免出现2013年“钱荒”、2015年股市异动、2016年底债市暴跌等金融系统风险;第二层含义是防范化解金融风险,对于P2P等领域的金融乱象加大整治力度;第三层含义是去杠杆的力度和节奏发生变化,通过机制创新,提高金融服务实体经济的能力和意愿,例如央行推出的MLF与信用债投资挂钩等鼓励措施;蚂蚁金服等通过“码商”数字金融服务小微企业,也是提高服务实体经济能力的有益尝试。

    稳外资,在外部环境不确定性加大的时候,具有极为重要的意义,因为在当前的环境下,外资很容易成为最薄弱的环节。一方面,特朗普要求制造业回流美国,另一方面人民币汇率已经出现了不小的贬值,再加上中国经济下行压力等问题,能否稳定外资,是一个重大风险点。此次在会议要求的第一点中,专门提及“保护在华外资企业合法权益”,在第四点中,又提到“大幅放宽市场准入”,通过“送红包”和保护权益的方式,避免引进外资的脆弱性暴露。

    第三,此次会议定调“财政政策要在扩大内需和结构调整上发挥更大作用”、“加大基础设施领域补短板的力度”,为“央财之争”划上句号,但我们认为,此次稳增长很可能与之前不同,基建难以V型反转,而是以停止下滑、恢复常态为主,主要原因在于,地方政府债务约束难以重新放开。

    基建一直是稳增长的利器,几乎每一轮稳增长,都可以看到基建投资的高速增长。2009年的基建投资增速高达40%,2014-2016年基建增速也达到20%,而2018年以来基建投资增速持续下滑,上半年累计同比仅为7%,这主要与地方政府债务约束加强有关。

    基建投资来源中,相当重要的是地方政府隐性债务。无论是2008年之后的城投债,还是2016年开始的PPP,都是扩大地方政府杠杆,成为基建投资的主力军。

    我们认为,加强地方政府债务约束的基调大概率不会改变,这意味着基建投资的资金来源将存在长期制约,基建投资增速停止下滑、保持合理增速的可能性较大,而V型反弹可能性很低。

    第四,此次稳增长不再依赖房地产,这是一大根本性变化,也是与市场预期差距最大的点。

    2008年、2012年、2014年稳增长,都采用了房地产政策松绑、刺激房地产投资的办法,而此次稳增长的同时,政治局会议明确“下决心解决好房地产市场问题”、“坚决遏制房价上涨”,这是前所未有的,也显著超出市场预期。

    对于房地产保持高压政策,表明了两件事:第一,政府已经深刻认识到房地产问题的重要性,为了稳增长进一步推高房价、引发地产泡沫无异于饮鸩止渴,日本1990年代崩盘、美国次贷危机,关键都是房地产问题,中国绝不能重蹈覆辙。第二,中国经济下行压力可控,而且政府无意强刺激经济,与我们托底L型下半场的判断相吻合。

    第五,此次稳增长罕见没有提及消费,或表明政府担忧居民加杠杆。

    2017年中以来,消费增速持续下滑,打破了2015-2016年的消费平稳局面。如果按照考虑剔除价格因素之后的消费实际增速,已经从10%左右至7%,为有数据以来最低水平。

    回顾历次稳增长表述,基本都会提及消费,例如2015年中央经济工作会议“激发消费者潜力”、“扩大消费需求”,2016年中央经济工作会议“推动消费升级”等等,而此次在消费持续下滑的背景下,政治局会议却只字未提消费,值得高度重视。

    我们认为,这可能体现了对于2015年以来居民加杠杆的思考。刺激消费,无外乎提高消费意愿,或者提高消费能力,前者是一个漫长的过程,且与政策关联不大,后者通过减税等方式还好,但2015-2016年则采用了居民加杠杆的方式,透支了消费能力。

    因此,稳消费已经隐含在稳就业之中,就业能稳住,消费就能稳住;新一轮居民加杠杆来提振消费不可能出现。

    第六,关于稳外贸,重点可能在于扩大进口,这与之前也有很大不同。

    之前的稳增长,重心都是扩大出口,而此次在要求的第四点中专门提出“要落实扩大开放、大幅放宽市场准入的重大举措”、“精心办好首届中国国际进口博览会”,表明政策态度非常坚决。

    回顾2018年1-6月的贸易数据,贸易顺差同比减少超过20%,净出口对GDP的贡献已经由正转负,这还没有充分体现美国对中国征税的问题。

    在贸易顺差持续收窄的背景下,政治局会议依然将重心放在扩大开放上,充分表明中国的言而有信,中国作为负责任的大国,在贸易保护主义兴起的背景下,坚定站在维护全球化的一方,对稳定全球预期起到了重要作用。

    综上所述,我们认为,2018年下半年“稳中求进”的重心在“稳”,托底“经济L型”下半场,以不变应万变。具体到稳增长措施,重心在就业、金融、外资等薄弱环节,基建投资在积极财政下大概率企稳,但在地方政府债务约束下难以显著回升,此次稳增长拒绝对房地产的依赖,不再强调刺激消费,继续加大扩大进口力度。此次的“稳”显著不同于以往,“稳”的关键点,是“防风险”、“补短板”,避免薄弱环节出现风险暴露,而不是刺激经济、开启新一轮经济周期,对于政府重走老路的幻想大概率落空。(编辑 欧阳觅剑)